Hay cientos de conceptos económicos que escuchamos a diario en los medios de comunicación que, muchas veces, no sabemos lo que significan. Hoy vamos a desgranar dos de ellos, que escondidos entre siglas, están muy relacionados con el poder accionarial. Se trata de los términos MBO y LBO, conceptos un poco complejos si no manejamos muy bien este sector, pero muy importantes para las empresas, inversiones y la financiación. Por lo tanto, vamos a empezar por definirlos.

• MBO (Management Buy Out): se trata de la compra de una determinada empresa por parte de su equipo directivo. Es una operación que, en la gran mayoría de ocasiones, necesita el apoyo externo en forma de aporte financiero.
• LBO (Leveraged Buy Out): compra apalancada, es un método financiero para conseguir la adquisición de otra empresa usando como financiación el valor de los activos de la misma compañía que queremos comprar.

Desde una perspectiva financiera, hay algunas diferencias entre una compra por MBO a otra por LBO. La diferencia más importante radica en quiénes son los agentes promotores de la operación. Por lo tanto, la peculiaridad más importante de un MBO es que uno de los inversores es uno o más directivos de la propia compañía comprada. 

Ventajas de la Compra de LBO

-La principal ventaja en el LBO para los inversores, es que al obtener un elevado apalancamiento con recurso a la financiación ajena, les permite acometer la inversión sin un elevado desembolso de recursos propios. Por lo tanto, y según nuestro profesor de Finanzas Corporativas en el MBA y en el Máster en Contabilidad y Finanzas en la Escuela de Negocios de la UEMC, Sergio García Codina, “permite el ahorro fiscal vinculado a la carga financiera consiguiente”.

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-El inversor externo puede mejorar su rentabilidad o diversificar el campo de negocios si se trata de una compañía de otro ámbito empresarial.

–En ambos casos, permite un elevado apalancamiento financiero de la operación y, por tanto, altos rendimientos en caso de éxito; con un desembolso de los accionistas relativamente pequeño en relación al volumen total de la operación (entre el 15 y el 30% típicamente).

Riesgos

-La nueva adquisición puede provocar desacuerdos entre gestores y accionistas.

-Es fundamental controlar los flujos de caja, ya que en caso de desviaciones negativas, puede reducir a cero la rentabilidad de la compra.

-Puede haber riesgo para los empleados y directivos, ya que los compradores pueden querer bien vender o escindir partes de la empresa o llevar a cabo reestructuraciones para mejorar la rentabilidad y la eficiencia.

No obstante, el principal riesgo en ambos casos es “el elevado endeudamiento (apalancamiento financiero), que supone importantes desembolsos en concepto de servicio de la deuda” admite el docente, y añade el docente que “si sobreviene una crisis o las previsiones financieras no se cumplen, el riesgo de no poder atender los pagos es elevado. Por lo tanto, el riesgo para los inversores es la pérdida de la inversión y, para la empresa, la quiebra”.

En cuanto a la parte compradora de LBO, “habitualmente suele ser, por un lado, un socio financiero, generalmente una o más empresas de capital riesgo”, indica García Codina. Estas empresas agrupan los intereses de numerosos inversores privados que participan en sus “Fondos de Capital Riesgo”.

En este sentido, “son gestoras de fondos, con la diferencia de que no se limitan a participar en el capital, sino que también están presentes en los consejos de administración, apoyan la gestión o promueven cambios, todo con un tiempo de presencia en la empresa definido, entre 3 y 7 años habitualmente”. Además del capital riesgo, por otro lado, “puede haber inversores privados, socios industriales y otros inversores, cuya finalidad va más allá de la de obtener una rentabilidad financiera de la operación”, argumenta el docente.

Compra por MBO

El sistema de compra por MBO se suele aplicar en empresas con buen estado financiero, en sectores maduros y al generar caja, el capital riesgo se puede apalancar con deuda bancaria o emisiones de bonos. 

En este sentido, se asimila a las operaciones con fondos de capital riesgo, ya que cuentan con el apoyo del equipo directivo interno de la compañía para realizar la operación, con las ventajas en cuanto a conocimiento de negocio que esto comporta.

Suelen ser habituales en spin off o ventas de unidades de negocios de multinacionales que por alguna razón han decidido que una cierta unidad de negocio o los negocios en una cierta área geográfica ya no son estratégicos para la multinacional. En este caso, el equipo directivo de la unidad puesta a la venta puede buscar el apoyo de algún fondo de capital riesgo para lanzar un MBO y comprar la compañía.

El MBO, además, ofrece algunas claras ventajas para el equipo directivo gestor de la compañía.

• Implicación en el proyecto en el que han estado trabajando, como profesionales y como propietarios.
• Mantenimiento de la independencia del proyecto empresarial; obviamente es una de las operaciones más deseables para el capital riesgo ya que un MBO implica un equipo humano totalmente volcado, con sus ahorros invertidos en la empresa y conociendo la empresa perfectamente.

En el MBO, según Sergio García, debe haber un equipo directivo dispuesto a invertir en el propio negocio. En cierto modo, la implicación de los directivos (en muchos casos también se hace extensivo a los empleados) en el capital, hace “que se reduzca el riesgo para los empleados y la transición sea más fluida”.

Una de las condiciones para afrontar con éxito un MBO es haber conseguido, de forma anterior, alguna ventaja competitiva interesante que nos ayude a situarnos en el punto perfecto para llevarlo a cabo. Las opciones más interesantes a la hora de conseguir realizar el MBO son:

• Que se produzca una situación en la que un accionista mayoritario de la empresa sobre la que queremos realizar el MBO, esté dispuesto a vender su participación en la misma. Cuanto mayor sea la participación o mayor la cantidad de accionistas que se dispongan a vender, más interesante como operación para nosotros.
• Ya que son los propios ejecutivos o directivos de la empresa los que se van a hacer cargo de comprar esas participaciones y así, quedarse con el control de la compañía, es indispensable tener un equipo de confianza, que sean capaces de arriesgar en decisiones como ésta y que además sean profesionales comprometidos con el desarrollo comercial de la misma.
• Tener un negocio que sea rentable a medio y largo plazo, con pocos costes fijos y que se pueda realizar un gran trabajo en los costes variables para así maximizar el beneficio de forma rápida. Conseguir una recuperación rápida de la inversión es fundamental.

• Renovar la imagen de la marca, sin olvidar que podrían llegar a aceptar la llegada de nuevos inversores y cuanto mejor se sitúe la empresa en negocio e imagen más dinero ganarán con ella.

La financiación de un MBO suele proceder de entidades financieras (deuda junior y senior), inversores privados o capital riesgo (acciones). Todos ellos pueden participar también en la deuda intermedia (o mezzanine), que es un instrumento híbrido a medio camino entre el capital y la deuda. Asimismo, puede haber emisiones de obligaciones que se colocan en el mercado (bien entre inversores institucionales o en abierto), muchas veces con la forma de emisiones de Bonos “High Yield” (Bonos de Alto Rendimiento).

¿Cómo se distribuirá la estructura de acciones y qué cambios se producirán en la organización y gestión de la compañía? Según nuestro profesor en Finanzas Corporativas, “no hay una norma en este sentido. Generalmente el capital riesgo no suele tomar una participación mayoritaria en un MBO, pero puede hacerlo en casos en que el volumen de inversión sea muy elevado. La parte restante será suscrita por los directivos de la empresa y, si los hubiera, otros inversores privados en capital. Parte de las acciones pueden ser acciones preferentes (o sin voto), que sólo tienen derechos económicos, y no derechos políticos”.

En cuanto a la organización y gestión de la compañía, el capital riesgo entrará en el consejo de administración. “No entrará, generalmente, en puestos directivos, pero sí que influirá en las decisiones de la empresa, promoviendo cambios a nivel operativo, organizativo, así como el crecimiento tanto orgánico como corporativo”. En ocasiones, ha añadido García Codina, “pueden recomendar la contratación de consultores, expertos o directivos de probada profesionalidad y prestigio. La eficiencia y la maximización del valor serán el objeto de todas las decisiones”.

Y ¿cómo se afronta la desinversión de la empresa de capital riesgo?

En un plazo variable, generalmente no menos de 3 años, el capital riesgo venderá su participación. Las opciones, para ello, son diversas:

-Una salida a Bolsa.

-Venta a un inversor industrial.

-Venta a los directivos de la empresa.

-Venta a otro capital riesgo u otro tipo de inversor financiero.

Según nuestro docente, no es fácil encontrar estadísticas diferenciadas sobre qué se da más a menudo, LBO o MBO. Se puede llegar a entender el MBO como una modalidad de LBO en la que parte de los inversores son los propios directivos de la empresa. De fuentes como ASCRI (Asociación Española de Capital Riesgo), se puede deducir que el número (y el volumen de inversión) en LBO “es superior”, confirma Sergio.

Éxitos y Fracasos

Además, el docente, en la entrevista que le realizamos desde la Escuela de Negocios de la UEMC, aprovechó para ponernos ejemplos de éxitos y fracasos en LBO y MBO.

“Un LBO que salió mal, ya que la empresa acabó en concurso de acreedores y liquidándose, fue la del grupo turístico Orizonia (en el momento de la compra Iberojet), que fue comprado en 2006 por tres fondos de capital riesgo: Carlyle, Vista Capital e ICG al grupo Iberostar (total de 874 millones, 174 en efectivo y el resto en deuda) y que fue declarado en concurso de acreedores en 2013”.

Un ejemplo de éxito fue la compra de Parques Reunidos por parte de Advent International en 2003 por 228 millones de euros. Tras una agresiva expansión, con la compra de varios parques en Europa,se vendió por 936 millones en 2007 a Candover.

Mucha gente puede creer que con la crisis han aumentado los LBO, pero al contrario, desde 2008 y hasta 2013, ha caído el volumen y el número de operaciones, debido a la crisis de liquidez y a la menor disponibilidad de fondos en los mercados de deuda (bonos y préstamos). Ha sido a partir de 2014 cuando se ha producido una fuerte recuperación del mercado.

Características del candidato ideal

Las características que ha de poseer un potencial target para asegurarnos que la empresa seguirá adelante y no caerá en bancarrota son las siguientes:

1) Estabilidad de los flujos de caja: hemos de considerar que un LBO se apoya en una gran cantidad de deuda, por lo que es vital que la entidad pueda mantenerse en el tiempo. Relacionado con este aspecto, es importante la variabilidad de los flujos, ya que aunque de media los flujos de caja sean capaces de cubrir las deudas, una elevada varianza puede detraer a los prestamistas de participar en la operación. Un ejemplo claro es el de Southland Corporation en 1987 que, tras un LBO de 4.9 mil millones de dólares, entró en bancarrota por destinar una parte de sus flujos de caja a activos inmobiliarios no vitales en vez de al repago de deuda. La mayor o menor seguridad de pago influirá posteriormente en la prima pagada.

2) Elevada capacidad de endeudamiento, lo cual supone la existencia de niveles mínimos de deuda en el momento pre-LBO.

3) Madurez de la empresa (crecimiento moderado): una empresa con productos maduros no requiere de fuertes inversiones en tecnología punta o capital fijo destinado a la expansión, lo cual asegura que una mayor parte de los flujos serán destinados al repago de la deuda. Además, este tipo de empresas suelen ser más resistentes en caso de recesiones económicas, lo cual reduce el riesgo de bancarrota.

4) Experiencia de la dirección: generalmente, los prestamistas tendrán una mayor seguridad si la dirección ha tenido experiencia previa en la industria, seguridad que será mayor si los directivos llevan en la firma durante un determinado periodo de tiempo. Sin embargo, debido a la mayor presión que supone la existencia de estar sometidos a un calendario de amortización de deuda muy estricto, en caso de que la dirección originaria de la empresa esté anclada en sus estrategias habituales y sea incapaz de introducir cambios innovadores para hacer frente a tal deuda, podríamos encontrarnos ante una potencial situación de impago.

5) Capacidad para reducir costes: es necesario que la empresa sea capaz de relajar las adicionales presiones financieras, recortando costes, siempre sin que ello afecte de forma negativa al normal funcionamiento de la empresa. Por ejemplo, no serían recomendables costes en I+D+i. Esta capacidad suele ser menor en empresas de tecnología punta, las cuáles suelen requerir de posteriores inversiones.

Conoce a nuestro docente

Sergio García Codina es licenciado en Ciencias Económicas y Empresariales y tiene un Máster en Economía y Dirección Internacional de Empresas, por la Universidad Autónoma de Madrid. Continuó su formación en el Programa Doctoral en Economía Financiera,  el Programa de Corporate Finance y Programa de Viabilidad Financiera del Instituto de Empresa.

Ha desarrollado su carrera profesional como analista financiero en diversas organizaciones como Arcelor y Volkswagen Finance; y como consultor y gestor de tesorería en Unit 4 agresso, ONO y Futura International Airways. En lo últimos años ha ocupado puestos de responsabilidad, especialmente como director financiero en Pan Hispano SA, Grupo GPB y Privilege Style Líneas Aéreas.

En su amplia trayectoria como profesor y docente, Sergio García ha impartido cursos del área de finanzas, contabilidad y administración de negocios en instituciones de renombre. Actualmente, García Codina es profesor del MBA oficial de la Escuela de Negocios de la UEMC y fundador y CEO de su propia empresa, Alquimia Financiera.

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